Cencosud es una compañía chilena del sector retail, con presencia en Chile, Argentina, Brasil, Perú y Colombia. El ámbito de negocios de la empresa corresponde a hipermercados, supermercados, tiendas por departamento, mejoramiento del hogar y construcción, inmobiliario (centros comerciales) y servicios financieros (seguros, banco y tarjeta de crédito). Durante 2016 la empresa obtuvo ingresos por US$ 15.4353 millones, un EBITDA de US$ 1.556 millones, mientras que su deuda financiera a diciembre 2016 era de US$ 4.947 millones. Sin perjuicio que se mantiene la clasificación de riesgo, Humphreys estará atento al desempeño de las economías en donde Cencosud desarrolla sus actividades, las que presentan un riesgo soberano superior al de Chile. A ello se debe sumar los conflictos políticos que afecta a algunos países o la implementación de reformas estructurales que pueden conllevar riesgo de crisis políticas. En contrapartida, se reconoce que hasta el año 2021, el emisor no tiene vencimientos de deuda relevante, existiendo un plazo prudente para que éste incremente su rentabilidad y se ajuste a los futuros escenarios políticos-económicos. Las principales fortalezas de Cencosud, que sirven de fundamento para la calificación de sus líneas y títulos de deuda en “Categoría AA-” y “Nivel 1+/AA-”, son su alta participación de mercado en el negocio de retail en los países en que opera y la solidez de sus marcas comerciales, características que en conjunto favorecen su competitividad y respaldan la adecuada estrategia de crecimiento que hasta la fecha ha desarrollado el emisor. En general, se observa que la empresa, en los segmentos geográfico en que está presenta, presenta un volumen de negocios elevado o suficiente, en términos comparativos, que, en mayor o menor medida, le facilita el acceso a las economías de escala.
La clasificación “AA-” asignada a la solvencia y líneas de bonos de Cencosud S.A. reflejan un perfil de negocio considerado como “Satisfactorio” y una posición financiera calificada como “Satisfactoria”. La clasificación de la compañía se sustenta en su alta diversificación de negocios y su importante posición de mercado, siendo uno de los mayores operadores retail en Latinoamérica. Cuenta con un elevado reconocimiento de sus marcas y adecuados niveles de rentabilidad operativa, pese a enfrentar un entorno altamente competitivo. Cencosud opera bajo un esquema multiformato, con resultados principalmente asociados al desempeño de los segmentos supermercado, centros comerciales y mejoramiento del hogar. Luego de que la compañía mantuviese un agresivo plan de expansión (que implicó un crecimiento orgánico e inorgánico), Cencosud alcanzó una importante posición en la mayoría de los mercados donde opera. Sin embargo, este crecimiento significó un deterioro relevante en sus indicadores de cobertura y endeudamiento, situación que llevó a la compañía a ejecutar un plan que ha involucrado una reducción de sus inversiones, la reestructuración de pasivos y un aumento de capital en 2013. A contar del año 2015, Cencosud mantiene un plan que busca fortalecer sus márgenes operativos, lo que ha involucrado ajustes en la estrategia comercial, un mayor control de costos y un programa de revisión para tiendas con bajo desempeño. De forma adicional, continúa la ejecución de la venta de activos no estratégicos, con el fin de centrar su operación en sus unidades más importantes. Al respecto, si bien hubo avances relevantes durante el periodo 2015-2016, existen activos cuya enajenación aún está en proceso.
A marzo de 2016, la deuda financiera neta sobre ebitda ajustado fue de 3,6 veces, mientras que la cobertura de gastos financieros alcanzó las 2,8 veces, evidenciando una mayor robustez con respecto al periodo anterior, asociada principalmente a un mejor desempeño operacional y a la venta de activos. Lo anterior mitigó, en parte, el efecto negativo del tipo de cambio sobre la deuda, que, en gran porcentaje, es en dólares. Al respecto, la compañía cuenta con una cobertura cambiaria del 81% del monto de deuda a la fecha de maduración. Durante 2016, la liquidez se mantiene sustentada en su capacidad de generación de flujos, así como en el amplio acceso al mercado financiero. Los principales usos de fondos consideran el plan de inversiones por US$500 millones y la amortización de deuda de acuerdo al calendario. Perspectivas: Estables ESCENARIO BASE: Considera la evolución económica regional, mitigada por el actual plan de eficiencia operativa, así como por la paulatina captura de sinergias asociadas al proceso de integración y maduración de las operaciones incorporadas durante los últimos años. Se espera, además, un nivel de inversión acorde con el plan propuesto y una continua mejora en los márgenes operativos de la compañía. De esta forma, Cencosud alcanzaría un ratio de deuda financiera neta sobre ebitda ajustado del orden de las 3 veces, consistente con su actual clasificación. ESCENARIO DE BAJA: Podría darse ante políticas financieras más agresivas que implicaran un incremento en la deuda o al experimentar un cambio adverso en las condiciones de mercado por sobre nuestras expectativas. ESCENARIO DE ALZA: Se estima de baja probabilidad en el corto y mediano plazo.
La estrategia de crecimiento desarrollada por la empresa refuerza la clasificación de Cencosud, que incluye la venta de bienes a través de sus locales, más programas de fidelización de clientes. Este modelo de negocios aplicado a sus operaciones en los principales países donde opera y complementado por adquisiciones de empresas en funcionamiento, ha implicado alcanzar un elevado nivel de operación y con ello acceder o tener la posibilidad de acceder a economías de escala. Otros atributos que apoyan y complementan la clasificación de los títulos de deuda son la alta proporción de las ventas de rubro supermercados en el total de la compañía (cerca de 72%), lo que le otorga una mayor estabilidad a sus ingresos; así con la elevada generación de caja (margen EBITDA) que representa el negocio inmobiliario. También se valora el adecuado acceso a fuentes de financiamiento para solventar las exigencias de crecimiento propias del sector. Es importante destacar que parte de la deuda de la compañía responde al negocio inmobiliario, que por su naturaleza (proyectos con una larga duración) es capaz de soportar un endeudamiento más elevado que el retail mismo. En activos susceptibles de ser asociados al negocio inmobiliario se tiene alrededor de US$ 3.870 millones (78,3% de la deuda), con un EBITDA estimado cercano a US$ 708 millones anuales, y un EBITDA ajustado4 cercano a US$ 275 millones.
Desde otra perspectiva, la categoría de riesgo asignada se ve afectada fundamentalmente por los altos niveles de competencia en todos los sectores en que se desenvuelve la compañía, tanto en Chile como en el exterior, y por las exigencias de financiamiento que demanda una empresa en continuo crecimiento como Cencosud, el que presenta una probabilidad no menor de materializarse en países que, comparados con Chile, presentan mayor riesgo económico y político. Otros factores de riesgo son la exposición de la compañía a países de Sudamérica con una clasificación de crédito bajo la chilena, que se ha materializado, en lo reciente, en la caída de los ingresos generados en la operación en Argentina (-22,4%); también, dentro de los riesgos se incluye la necesidad de consolidar las recientes operaciones en Perú y Colombia, la sensibilidad del consumo, distinto al alimento, ante ciclos económicos recesivos y la exposición cambiaria (por los negocios internacionales) y a tasa de interés (considerando el endeudamiento de la compañía). Dentro de los desafíos de la organización está el administrar adecuadamente una estructura más compleja producto del fuerte crecimiento que la empresa ha experimentado en los últimos años, en especial por la compra del negocio de Colombia y las inversiones en Brasil. La adecuada administración de los negocios, que implican rentabilizar las inversiones, se estima como la forma más propicia para que el emisor no vea incrementado el costo de los pasivos y no debilite su flexibilidad financiera.
